黃金暴跌至4268！技術性熊市確認，金價將再次測試4100？

上週非農就業數據大利好，金價成功擊穿5月最低點，來到新低4268美元。黃金的跌勢恐怕還未結束——當前金價已經來到技術性熊市，有極大概率會再次測試4100美元附近。

黃金的短期走勢，讓華爾街產生了明顯的分歧：一部分認為金價會再次跌到4000美元，並維持到年底；另一部分則認為，這僅僅是回檔，金價在年內依舊有可能衝擊5600美元的高點。不過對於長期金價，華爾街的共識比較一致——看好黃金在未來5至10年內，金價來到8000至10000美元。

短期金價是否持續下跌，取決於海峽是否放開和聯準會是否放鷹。這兩大變數的走向，將直接決定黃金能否止住跌勢。

目前荷姆茲海峽持續關閉，在這場衝突中，黃金並非傳統意義上的避險資產——甚至比風險資產的表現還要弱。目前的黃金走勢很像比特幣，短暫地被拋棄，但又沒有比特幣跌的那麼慘。

為什麼海峽不開，金價反而漲不上去？

多數投資者直覺認為，地緣衝突應該利多黃金避險需求。但現實要複雜得多——海峽關閉引發了一係列對金價不利的連鎖反應。

第1波：海灣國家現金流吃緊，被迫減碼黃金

灣地區基礎建設受損的石油出口國，現在都面臨現金流吃緊的壓力。而這些國家，恰恰也是除了中國、俄羅斯之外，黃金最大的新增買盤來源。

當現金流轉緊張時，過去帳面獲利相當可觀的黃金，就成為主權基金優先減碼、變現的標的。目前海灣國家約有六成能源出口受到阻礙，財政收入潛在下滑幅度可能高達三至五成。以2024年來看，海灣地區主要產油國的石油收入，占整體財政收入比重高達六至九成。

同時，近年來海灣國家積極推動經濟多元化，投入大量資金到其他領域，包括規模約五兆美元的主權財富基金。這些國家一方面面臨基礎建設資產估值下修、未來現金流預期大幅縮水的壓力；另一方面，又要承擔戰時補貼與財政支出上升的負擔。在現金流吃緊的情況下，開始減緩黃金的買入，甚至賣出黃金套現。

第2波：石油淨進口國購買力下降、財政壓力上升

石油淨進口國同樣面臨購買力下降、財政支出上升，再加上本國貨幣貶值的壓力。對高度依賴海灣能源的淨進口國來說，實際財政支付能力明顯下滑。

隨著國際能源價格大漲、供給又受到限制，許多發展中國家被迫擴大能源補貼。但同一時間，這些國家也可能面臨財政收入放緩、財政收支壓力加劇的困境，印度與土耳其就是典型的例子。

• 印度正面臨貿易條件惡化、匯率貶值，以及利率上升的三重打擊，國際收支與財政收支壓力同步升高，因此宣佈短期內禁止進口黃金，呼籲國民短期內不要購買黃金，外匯存底也不得用來補貼黃金。

• 土耳其在能源帳單飆升，與匯率貶值的雙重壓力下，被迫拋售黃金儲備，換取美元流動性。

第3波：全球能源短缺加劇，推升公債殖利率

一旦海峽遲遲無法恢復通行，全球能源短缺問題恐怕會進一步加劇。不論是海灣國家，還是發展中國家的石油淨進口國，原本就已經吃緊的現金流壓力，都可能持續惡化。從短期來看，這對黃金的供給與需求面，都不是有利因素。

聯準會價格發現模式：升息50個基點的概率

同時，全球公債殖利率曲線，尤其是美債殖利率曲線，短期內難以明顯回落。原因在於，聯準會目前似乎正進入一種價格發現模式——透過觀察利率曲線走勢，以及金融條件變化之間的關係，來試探合理、甚至必要的升息幅度。

邏輯很簡單：如果利率上升，並沒有引發美元大幅走強、股市大幅下挫等連鎖反應，代表金融市場實際收緊的程度有限。這也就意味著，利率上升不只市場可以承受，甚至經濟也可以承受，升息就有可能成為必要的政策。

如果第一次25個基點升息後，市場表現出韌性的話，聯準會可能至少還需要再收緊25個基點，攏共可能升息50個基點。

同時，全球主要央行短期內也都面臨一定程度的升息壓力。歐洲央行在能源供給衝擊之下，持續釋放偏緊縮的政策訊號；日本央行也開始關注高油價是否會進一步推升薪資與通膨預期。短期來看，全球名目利率可能還會進一步走高，並推升實質利率——這對金價來說，會形成進一步壓力。

總的來說，海峽關閉已經引發了一系列的連鎖反應，這些連鎖反應都是對金價不利的。

近期各國央行買進黃金的數據顯示，全球央行購金步伐整體已經出現放緩。根據世界黃金協會數據，2026年第一季，全球央行對黃金的需求量達到244噸，和2025年第一季的237噸相比大致持平。

但如果和2024年第一季的313噸，以及2023年第一季的290噸相比，央行買金力道已經出現明顯放緩。雖然全球央行仍在買進黃金，但過去幾年那種大舉增持、強力支撐金價的動能，已經在降溫。

央行購金行為明顯分化

雖然仍有部分央行持續增持黃金，但也有一些黃金配置比重原本就偏高的央行，已經開始減碼黃金部位。2026年1至4月，央行購金行為出現了明顯的分化格局。

值得注意的是，截至2025年底，土耳其央行持有的黃金，占其外匯儲備資產比重已經高達54.6%。2026年中東衝突爆發後，全球避險情緒升溫，美元流動性也變得更加緊張。在這樣的背景下，為了維持匯率穩定，土耳其選擇賣出前期漲幅較大的黃金資產，換取美元流動性，這一選擇並不難理解。

實質利率才是壓制金價的關鍵

隨著央行買金動能降溫，接下來實質利率對黃金價格的影響，才更為關鍵。

過去幾年的黃金牛市，主要是新興市場與發展中國家央行，明顯增加黃金持有量，尤其是那些採取非浮動匯率制度的經濟體。對這些國家來說，隨著金價一路上漲，加上持續買進黃金，黃金在外匯資產中的占比已經大幅提高，有些國家甚至可能已經出現超配的情況。

然而黃金本身也是一種風險資產，價格波動比較大。在外匯儲備中到底應該配置多少黃金，目前並沒有統一標準。相比之下，發達國家央行因為不需要頻繁干預匯率，外匯儲備本身也相對穩定。截至2025年底，美國、德國、義大利、法國這些央行增持黃金的意願並不明顯，甚至還有少數央行出現小幅減持的情況。

從歷史經驗來看，黃金價格和美國實質利率，通常呈現負相關。實質利率代表實體經濟的實際回報率，也會影響持有黃金的機會成本。黃金本身不會產生利息，因此當實質利率上升時，持有黃金的吸引力往往就會下降。

不過，從2022年到2025年，這個傳統關係一度被打破。當時黃金價格和美國實質利率同步走高，主要原因在於，央行購金需求對實質利率並不敏感。換句話說，即使實質利率上升，各國央行仍持續買進黃金，支撐了金價。

但到了2026年，黃金價格與美國實質利率之間的負相關性，又重新浮現——因為央行購金開始減少。當實質利率再度走升，黃金的機會成本跟著提高，金價也開始承受明顯壓力。

黃金：跌穿三角收斂形態，企穩訊號不明

金價當前已經跌穿三角收斂形態，如果沒有特別好的消息——例如伊朗戰爭結束、海峽開放——金價繼續往下跌的概率比較大。

目前需要重點關注4300美元附近能否企穩。前一日收出十字星，似乎想要企穩，但如果價格反彈，並非是多頭回歸，而是垂死掙扎。一般來說，多頭反彈之後，往往意味著更深的暴跌，所以還不如在當前的位置震盪。

尤其需要警惕的是：如果金價擊穿4200美元，肯定會再次測試4100美元附近。

白銀：比黃金更危險

白銀目前和黃金屬於難兄難弟，同樣跌穿了三角收斂形態。但比黃金更危險的是，銀價距離3月份的低點，只剩下6美元的空間。以白銀的波動幅度而言，如果跌幅大的話，一天之內就可以擊穿61美元。

白銀當前比黃金更弱，所以注意風險，別想著再去做多。長期投資者則需要注意倉位別太大，因為不知道聯準會在6月中旬到底是什麼政策，目前來看，偏鷹的概率確實比較高。