土耳其抛售60吨黄金！全球央行购金逻辑崩解？黄金还要继续跌吗？

现货黄金（XAUUSD）目前（截止至3/27）交投于4430附近，近一个月以来已经下跌了13.6% 。在美伊局势如此紧张的情况下，油价高企，通膨预期升温，降息空间大打折扣，黄金承受不少的压力。

现货黄金近一月走势，来源：TradingView

而正当市场在讨论黄金什么时候止跌，可谓是「屋漏偏逢连夜雨」，消息传出了土耳其央行在两周内已经抛售了60吨黄金的消息。

根据彭博引述的土耳其央行最新数据，自伊朗战争爆发以来的短短两周内，土耳其的黄金储备在截至3月13日的当周减少6吨，在3月20日当周更剧减52.4吨，合计抛售与换汇约60吨黄金，总价值超过80亿美元。

这个数字已经超过了同期黄金ETF约43吨的全球流出量，可以说土耳其仅仅一个央行的抛售，比全球机构与散户透过ETF的集体出场更大压力更大。

在过去五年中，全球央行持续购金一直被视为金价最坚实的底部支撑之一。可是现在土耳其的转向，在市场上引发了一个问题：支撑黄金多头叙事的央行需求结构，有没有正在因为地缘政治危机而出现裂缝？

土耳其为何成为这波金价下跌的隐藏推手？

世界黄金协会（WGC）的数据显示，土耳其在2024年是全球第二大购金央行，全年净买入超过70吨，在2023至2024年间，土耳其更是强制要求国内的商业银行将20%的准备金持有为黄金，将购金需求从央行本身延伸至整个金融体系。这个安排让土耳其的黄金储备在2025年3月前已达约623.92吨，进入全球前十大持有国。

但是中东战争在一夜之间改变了土耳其的处境。能源进口的成本因油价飙升而急速攀升，美元需求激增，里拉承受的贬值压力远超土耳其「有序贬值」策略所能承受的边界。土耳其的抗通膨策略是高度依赖汇率稳定的，一旦里拉失控贬值，本就已经高达60%以上的国内通胀率将会进一步失控。

伊斯坦堡Phoenix咨询公司创办人Iris Cibre指出，土耳其官员正在动用1350亿美元的黄金储备以满足流动性需求并稳定国内情绪。

她估计这波减持总量达58.4吨，其中超过一半是透过海外黄金换外币交易完成的。也就是说土耳其并不是直接在现货市场上出售黄金，而是透过换汇（swap）的操作，以黄金为抵押品换取低成本的美元融资。这种操作让土耳其既能获得急需的外汇流动性，又在技术上保留了日后买回黄金的选项。

换汇操作与传统抛售方式不同。交易员可以透过直接现货抛售立即在现货黄金市场看到大量卖单。而换汇操作则在伦敦场外市场（OTC）进行，流动性消耗隐蔽，直到央行公布数据后才会被市场察觉。

所以彭博报道土耳其央行在伦敦市场讨论黄金储备动用的消息引起了即时的「由涨转跌」反应，市场是在事后才意识到这个卖出压力,而不是提前定价。

TD Securities大宗商品策略师Daniel Ghali的评估，为这个机制提供了更宏观的视角：伊朗战争引发的经济冲击，可能削弱部分央行对黄金的需求，甚至迫使部分国家抛售黄金以履行美元债务。

虽然他预计的情境是「央行购金速度显著放缓」而不是全面反转，但这个判断本身就已经构成了对黄金多头叙事的重要挑战。

全球央行购金的逻辑有没有改变？

2022年俄乌战争后，央行购金成为黄金底部的结构性支撑

俄罗斯入侵乌克兰后,美国和盟友冻结了俄罗斯约3000亿美元的外汇储备。前所未有的制裁行动让全球新兴市场央行意识到,以美元计价的外汇储备是有被冻结的可能的。但是黄金不同,因为它没有交易对手风险,无法被制裁、印刷或冻结。

这个认知的转变直接驱动了一波全球央行购金潮。世界黄金协会的数据显示，2022年全球央行净购金1136吨，创下自1950年以来最高纪录，2023年达1050吨、2024年达1044吨，连续三年超过1000吨，是2010至2021年年均473吨的两倍以上。

全球央行已经连续15年为黄金市场的净买家，这个结构性需求成为金价在利率高企环境下依然能维持强势的最重要基础。

中国人民银行已经连续增持黄金逾16个月，官方持仓超过2300吨，波兰国家银行将黄金目标占比从20%提升至30%，截至2025年8月持仓已达515吨。印度央行2024年增持72.6吨，达到879.6吨。世界黄金协会的2025年央行黄金储备调查更显示， 95%的央行预期全球黄金储备将继续增加，43%计画在未来12个月内增持。

全球央行黄金净购买量，来源：MacroMicro

土耳其卖金，是系统性裂缝还是个案压力？

土耳其的例子引起了市场的警惕,是因为它在过去几年中曾是这波央行购金浪潮中最积极的参与者之一。但是现在由于外部压力,它不得不逆向行事,60 吨就黄金在两周内流出,相当于土耳其过去几个月累积的成果。

土耳其的这一个行为会不会蔓延到全球央行？其实大概率还是个案或者少部分央行会这样做，因为土耳其面对的是极端的汇率压力和能源进口成本飙升的双重夹击，这一个组合在其他主要购金央行，例如中国、印度和波兰等身上并没有出现。

但关于土耳其的特殊情况,全球央行仍需谨慎。中国、印度和波兰等主要买家央行都经历了类似的情况,但土耳其面临的双重压力是汇率飙升和能源进口成本上升。根据数据,Ghali 预计是购金「速度放缓」,而不是集体卖出。中国在同期仍在持续增持,波兰在2025 年保持积极购金。

更关键的问题是：如果中东冲突持续蔓延、更多能源进口依赖型的新兴市场承受类似的汇率压力，土耳其的今天是否会成为更多央行的明天？这个问题目前没有确定的答案，但它的存在，已足以让黄金的多头逻辑必须重新计入一个此前被低估的系统性风险。

黄金还要继续跌吗？结构性支撑是否依然完整

现货黄金3月26日收盘报4,384美元，3月单月跌幅约15%。从1月触及的历史高点5,600美元计算，这一次回落的幅度已经超过了21%，技术面上确认进入熊市修正区间，所以黄金接下来还会继续跌吗？

综合了市场上大部分的观点，空方指出，土耳其央行60吨的抛售规模超过同期黄金ETF的全球流出量；联准会维持高利率让黄金的持有机会成本持续偏高；油价通胀的黏性让降息窗口遥不可期；VIX在27的高位显示市场整体风险偏好的下降会带动更多资产的跨类别清算，而现货黄金历来是这种清算中最容易变现的标的。

多方则长期的视角认为黄金的结构性支撑还没有被击垮。支撑过去三年央行购金浪潮的根本逻辑是对美元体系稳定性的疑虑、对制裁风险的规避，现在这些并没有因为一场中东战争就消失不见了，反而可能在战争的直接冲击后更加强化。

战事一旦结束，土耳其需要重建其黄金储备缓冲，而其他央行可能在相对低位重新加速购金，这个「下跌中积累」的逻辑，在过去几个重要的黄金修正周期后都曾被验证。世界黄金协会的调查显示43%的央行计画增持，这个意图不会因为短期的市场波动而自动失效。

黄金是否已经到底部？三个结构性观察点

• 土耳其的换汇操作规模是否已达到平衡点，是最需要追踪的近期信号。 Cibre的估计是58.4吨的出售与换汇，如果这个规模已接近土耳其在当前汇率压力下的操作上限，后续的抛售压力将显著减轻。下一份土耳其央行黄金储备周报，将是判断这个变数最直接的窗口。

• 美伊谈判的时间表,透过油价对通膨预期的间接传导,决定了联准会降息路径的重新定价速度。如果外交谈判取得进展后,油价在之前的95 至96 美元水平持续回落,通胀压力的降低将迅速改善现货黄金的利率环境,从而为技术性反弹提供更坚实的基本面支撑。

• 全球其他央行的月度购金数据是决定土耳其是个案还是趋势的最后决定。世界黄金协会通常在每季结束后约两个月公布详细数据。如果在3 至4 月的数据中显示中国、印度、波兰等主要购金央行的步伐并未明显放缓,土耳其的抛售将被视为地缘政治压力下的个案应急操作,而不是全球央行对黄金战略态度的系统性转变。

土耳其的60 吨抛售打破了人们长期以来将「央行购金」视为金价永远不会下跌的假设。实际上,事情更复杂。央行购买黄金的主要目的是避险和去美元化。然而,当有外部因素迫使央行本身面临流动性危机时,黄金储备确实可以用来换取急需的美元资金。

这种逻辑是在中东战事、能源通胀和新兴市场汇率压力三个因素同时出现的现实环境中出现的。它不是土耳其的特殊性,而是具有通用的条件结构。在评估现货黄金的底部时,投资者必须在现有的三条分析轴线中添加一条,即「哪些央行在当前压力下可能跟进类似的应急操作」。

从更长的角度来看,全球央行在过去三年里累计购入了超过3000 吨黄金。这个储备的存在决定了金价在极端情况下的潜在卖压。然而,相同的逻辑也指向另一个方向:当战事结束或外部压力消失时,急需的黄金储备需要重建。这个过程将最终产生下一波现货黄金需求。市场现在需要确定从「紧急抛售」到「重建储备」的间隔有多长。